1992年，著名投資者唐納德·亞克曼成立了亞克曼資產(chǎn)管理公司。目前他和他的兒子史蒂夫·亞克曼管理著兩個(gè)共同基金：亞克曼基金和亞克曼核心基金。亞克曼基金在2008年至2010年的累積收益為38%，在投資美國(guó)的基金中名列首位。
亞克曼將其投資理念表述為一個(gè)三角形。三角形的底部指相對(duì)低廉的價(jià)格，另外兩邊分別指優(yōu)秀的企業(yè)業(yè)務(wù)質(zhì)量和以股東為導(dǎo)向的管理。最近他接受了采訪，我們將其投資策略的部分摘錄如下。
問(wèn)：你在投資中最看重什么指標(biāo)，自由現(xiàn)金流、資本回報(bào)率，還是其他？
亞克曼：我認(rèn)為投資本質(zhì)上是試圖獲得長(zhǎng)期最高的風(fēng)險(xiǎn)收益率。為了達(dá)到這一目的，我專注于自己所購(gòu)買的股票，以及所支付的價(jià)格。其中最重要的決定因素是股票價(jià)格相對(duì)于內(nèi)在價(jià)值的比率。一項(xiàng)投資的價(jià)值取決于其現(xiàn)有資產(chǎn)未來(lái)所能產(chǎn)生的現(xiàn)金流，以及將這些現(xiàn)金流再投資所獲得的收益，再投資可以是個(gè)人投資者將股息進(jìn)行再投資，也可以是公司管理層通過(guò)留存收益進(jìn)行再投資。
現(xiàn)金流的質(zhì)量取決于它們的可預(yù)測(cè)性。我認(rèn)為預(yù)測(cè)現(xiàn)金流最好是通過(guò)分析企業(yè)的業(yè)務(wù)模型來(lái)進(jìn)行，主要是分析公司資產(chǎn)負(fù)債表的資產(chǎn)一列，運(yùn)用了多少資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)了多少現(xiàn)金流入。
問(wèn)：公司交易價(jià)格低于公司凈價(jià)值時(shí)，就是說(shuō)有著巨大的投資機(jī)會(huì)？購(gòu)買低市凈率的股票有沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)？
亞克曼：股票投資總會(huì)面臨各類風(fēng)險(xiǎn)。投資于低市凈率的公司也要進(jìn)行個(gè)股甄別，此種投資策略并不是沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)是否在不斷的消耗資金？公司是否有隱性負(fù)債？管理層是否在動(dòng)用資本做愚蠢的投資？我發(fā)現(xiàn)投資于能產(chǎn)生堅(jiān)實(shí)現(xiàn)金流、并且未來(lái)有著增長(zhǎng)前景的高品質(zhì)的企業(yè)，是更好的投資策略選項(xiàng)，而且優(yōu)秀的投資更看重所支付的價(jià)格，如果你能支付安全便宜的買入價(jià)格，并且了解企業(yè)潛在的風(fēng)險(xiǎn)，你就可能收獲一個(gè)成功的投資。
問(wèn)：你一般從哪里尋找你的投資想法？
亞克曼：我們一直研究并且跟蹤很多的股票，根據(jù)價(jià)值理出投資思路，并等待合適的入場(chǎng)時(shí)機(jī)。在我的投資經(jīng)驗(yàn)中，那些表現(xiàn)最好的投資機(jī)會(huì)往往是在公司、行業(yè)或者經(jīng)濟(jì)體短期負(fù)面新聞時(shí)出現(xiàn)的。如果公司或者行業(yè)由于短期一系列的負(fù)面新聞而導(dǎo)致股價(jià)持續(xù)走低，我將逐個(gè)檢驗(yàn)這些公司，當(dāng)價(jià)格合適時(shí)，就進(jìn)行購(gòu)買。
問(wèn)：在價(jià)格缺乏可以接受的安全邊際時(shí)，很多基金經(jīng)理都會(huì)選擇保持高現(xiàn)金倉(cāng)位，持幣觀望，你對(duì)此有何看法？你的基金在1999年和2007年的市場(chǎng)高點(diǎn)時(shí)是如何配置資金的？
亞克曼：在2000年3月和2007年10月的市場(chǎng)高峰時(shí)，亞克曼基金持有的現(xiàn)金比例大約分別約為資產(chǎn)的5%和20%。在以自下而上的角度找不到好股票時(shí)，我們寧愿持有現(xiàn)金。在2000年的市場(chǎng)高點(diǎn)期，亞克曼基金的現(xiàn)金資產(chǎn)不足5%，因?yàn)殡m然市場(chǎng)上大部分公司已經(jīng)被明顯高估，我們依然可以發(fā)現(xiàn)具有穩(wěn)定回報(bào)，具有吸引力的投資機(jī)會(huì)。
問(wèn)：除了關(guān)注公司的基本面和宏觀經(jīng)濟(jì)情況，你會(huì)留意股票的技術(shù)指標(biāo)嗎？
亞克曼：不會(huì)。
問(wèn)：你認(rèn)為并購(gòu)活動(dòng)的主要驅(qū)動(dòng)因素是什么？
亞克曼：并購(gòu)活動(dòng)發(fā)生的原因有多種。我們認(rèn)為，兼并和收購(gòu)的主要原因之一是兼并方管理團(tuán)隊(duì)為實(shí)現(xiàn)自我欲望的動(dòng)機(jī)。我認(rèn)為，相比于尋找哪些公司會(huì)被兼并重組，不如花時(shí)間尋找未來(lái)依靠業(yè)務(wù)能帶來(lái)穩(wěn)定回報(bào)的公司。
問(wèn)：你如何計(jì)算遠(yuǎn)期回報(bào)率？
亞克曼：如果我們持有一家公司股票，其遠(yuǎn)期回報(bào)率是我所重點(diǎn)關(guān)注的。我會(huì)觀察企業(yè)正在產(chǎn)生的現(xiàn)金流，并且關(guān)注其未來(lái)增長(zhǎng)速度，通過(guò)分析得出其遠(yuǎn)期回報(bào)率。
舉一個(gè)簡(jiǎn)單的例子，如可口可樂(lè)，其自由現(xiàn)金流占凈收入很大比重，通過(guò)我們分析，其現(xiàn)在股票交易價(jià)格基礎(chǔ)上的年收益率大約為5.25%，加上未來(lái)3%的通脹，并假設(shè)未來(lái)其公司業(yè)務(wù)增長(zhǎng)率為2%，所以投資可口可樂(lè)公司估計(jì)可以為我們帶來(lái)年均超過(guò)10%的回報(bào)率。
問(wèn)：在你的投資中，你有沒(méi)有在投資過(guò)程中建立模型以幫助投資變得更有效？
亞克曼：技術(shù)創(chuàng)新已經(jīng)使得投資者更容易獲得公司數(shù)據(jù)。我不擅長(zhǎng)像別人一樣建立模型做投資，因?yàn)槲也粫?huì)試圖將某個(gè)公司未來(lái)數(shù)個(gè)季度的收益預(yù)測(cè)精確到一分錢。我們寧愿做到大概正確，也不愿意錯(cuò)誤的預(yù)測(cè)小數(shù)點(diǎn)后面的第四位數(shù)。
問(wèn)：你的資金在2009年重點(diǎn)投資于小盤股，而它們?cè)诮鹑谖C(jī)崩盤后的走勢(shì)也非常強(qiáng)勁。你是怎么知道那段時(shí)間應(yīng)該投資于小盤股？是因?yàn)槟憬梃b以前市場(chǎng)崩盤的經(jīng)驗(yàn)，比如1974年，還是你覺(jué)得它們最便宜？
亞克曼：威爾·羅杰斯曾說(shuō)過(guò)，“正確的判斷來(lái)自于經(jīng)驗(yàn)，并且其中更多的是以前錯(cuò)誤判斷的經(jīng)驗(yàn)�！蔽艺J(rèn)為投資就像生活中的平凡小事，在投資中重要的是觀念要正確。具體就是指，認(rèn)真思考你要買什么和你要付出什么樣的代價(jià)，投資是一場(chǎng)馬拉松而不是一個(gè)短跑，所以要理解商業(yè)模式，競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)和企業(yè)估價(jià)，并放眼長(zhǎng)遠(yuǎn)。其實(shí)，我在2009年也是持有許多非常大的公司股票。我們2009年底最大的10個(gè)持股分別是新聞集團(tuán)，百事可樂(lè)，可口可樂(lè)，維亞康姆（VIA.B），微軟（MSFT），輝瑞制藥（PFE），康菲（COP），康卡斯特（CMCSA）和Clorox（CLX），幾乎都不是小盤股公司。
我們當(dāng)然也購(gòu)買并持有幾個(gè)較小市值公司，因?yàn)槲艺J(rèn)為這些股票的交易價(jià)格是異常的。例如，AmeriCredit（ACF）的市值在2009年達(dá)到了最低的10億美元，該價(jià)格大約只有其當(dāng)時(shí)賬面價(jià)值的20%。2010年，它被通用汽車公司收購(gòu)，價(jià)格漲了七倍以上。我們相信在保持客觀和靈活的姿態(tài)下，當(dāng)我看到類似AmeriCredit公司一樣絕好的交易機(jī)會(huì)時(shí)，我就會(huì)果斷買入。我專注于風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償收益的最大化和為股東創(chuàng)造長(zhǎng)期回報(bào)，而不是被投資的樣式所束縛。不過(guò)，我們對(duì)投資大型公司有強(qiáng)烈的偏好。
問(wèn)：你是在什么時(shí)候，如何產(chǎn)生自己的資產(chǎn)管理體系和方法的，它在過(guò)去有沒(méi)有變化？
亞克曼：我覺(jué)得堅(jiān)定的秉持自身投資方式的最好的方式是閱讀理性、智慧和經(jīng)驗(yàn)豐富的杰出投資者的文章，比如沃倫·巴菲特、比爾·格羅斯、杰里米·格蘭桑、塞思·卡拉曼、約翰·赫斯曼、大衛(wèi)·羅森伯格和羅伯特·羅德里格斯等。有時(shí)閱讀這么多人持有不同觀點(diǎn)的報(bào)告會(huì)使人感覺(jué)困惑，但他們似乎都有一個(gè)共同的核心理念，設(shè)計(jì)一個(gè)你自己相信的系統(tǒng)，并堅(jiān)持下去。我相信一個(gè)優(yōu)秀的投資者要靠自己的兩只腳站立。我閱讀了大量介紹偉大的商人和其他投資者在做什么的文章報(bào)告，但當(dāng)我做決定時(shí)，我依然依靠自己的經(jīng)驗(yàn)和判斷體系。我希望不斷提高自己對(duì)杰出公司業(yè)務(wù)的理解，并以開(kāi)放的態(tài)度堅(jiān)定地堅(jiān)持自身的投資過(guò)程。
問(wèn)：在長(zhǎng)期投資中使用賣出期權(quán)，相對(duì)于直接買入股票有什么好處？我覺(jué)得對(duì)于長(zhǎng)期投資者來(lái)講，賣出期權(quán)是一個(gè)保險(xiǎn)的投資方式。
亞克曼：我們認(rèn)為出售賣出期權(quán)在不同的時(shí)間會(huì)有不同的效果，但是它不能作為一項(xiàng)整體的戰(zhàn)略。我們?cè)S多最好的投資中，并沒(méi)有發(fā)現(xiàn)在持有過(guò)程中有大幅的波動(dòng)，這使得賣出期權(quán)沒(méi)有太多的吸引力。我們更愿意參與股票上漲過(guò)程而獲利，而不希望靠出售賣出期權(quán)而賺取保費(fèi)收入。亞克曼基金可以使用期權(quán)進(jìn)行投資，去年我們就在英國(guó)石油公司（BP）漏油事故的高峰點(diǎn)時(shí)賣出了該公司的賣出期權(quán)。我們的期權(quán)定價(jià)為20美元，遠(yuǎn)低于當(dāng)時(shí)BP公司的股票價(jià)格，這意味著我們?cè)敢庠诖藘r(jià)格接受對(duì)方出售給我們的BP股票。最后我們賺取了該期權(quán)的保險(xiǎn)費(fèi)，沒(méi)有公司在那個(gè)價(jià)格出售股票給我們。
問(wèn)：你的基金都是投資于美國(guó)上市的公司股票，你會(huì)不會(huì)擔(dān)心美國(guó)因?yàn)槎喾N宏觀原因?qū)е麻L(zhǎng)期股市下跌，日本就是這樣的例子，它在金融和房地產(chǎn)危機(jī)后經(jīng)歷了20年的股市低迷。你有什么方法保護(hù)自己的投資？
亞克曼：我在買入股票時(shí)，專注于所購(gòu)買證券未來(lái)隨著時(shí)間所產(chǎn)生的穩(wěn)定回報(bào)，不太關(guān)注市場(chǎng)動(dòng)態(tài)如何。在美國(guó)市場(chǎng)2000-2010年是“失去的10年”，我憑借選擇并持有個(gè)股而獲得了穩(wěn)健的回報(bào)，那時(shí)我也沒(méi)有選擇市場(chǎng)。
